水皮：美元摁住了人民币的命门（上）


由货币市场流动性问题造成的金融动荡正在慢慢化解，央行在这个过程中前后两次截然不同的表态耐人寻味。


第一次是在6月20日隔夜利率创下30%的历史记录之后。30%意味着什么，央行应该比谁都清楚，而市场监管正是他的职责所在，稳定金融市场正是央行的不二使命。对此，央行的回应是发出了一份要求商业银行加强流动性管理的通知，而在操作上更是发出了一笔20亿的正回购，向外界传导的是雪上加霜的信用。


第二次是在6月24日A股百点暴跌之后。巴克莱银行针对民生和兴业两家股份制银行激进的市场操作风格提出警示直接引爆上市银行的跌停浪潮，资本市场风声鹤唳，恐慌蔓延，25日A股盘中更是刺破1849点。新闻联播报道央行答记者问，一是表示中国银行[-2.22% 资金 研报]业流动性充分，央行已经向一些银行注入资金，而大行也在释放资金平衡需求；二是针对货币市场出现的阶段性“钱荒”作出解释，内容相对翔实。股市的反应是最敏感的，也从来都打提前量，25日下午的盘面就是最好的证明，K线图上的那根长长针脚似乎在告诉我们，解铃还须系铃人，央行，只有央行才能起到稳定市场的作用，央行不作为则市场无宁日，央行起的是定海神针的作用。


但是，并不是所有的人都这么看，对于央行“钱荒”的解释，高国庆就不以为然。这位券商的分析师有自己的逻辑判断，他的观点归纳起来有三点：一是流动性不像央行解释的那么乐观，紧张就是紧张；二是对于商业银行的指责未必成立，如果钱真是只是在金融系统“空转”的话，那么同业拆借是不会缺钱的，银行间拆借不到钱，说明钱是实实在在流出了银行；三是相对金融系统，实体经济“钱荒”更严重，融资难已经达到了历史前所未有的程度。三者相辅相成，证明流动性就是出现了问题。而最近各大银行相继推出的短期理财产品，利率不断创新高也似乎在为此作证。


那么，流动性究竟有没有问题呢？


M2的扩张一直被认为是央行的“罪过”，2008年，M2的规模只有18万亿，而现在则是100万亿，5年时间，货币流通量扩张了5倍，钱想不毛都不行，但这并不等于市面上不缺钱。早些年，我的另一位朋友陈浩就发现，M2是在增加，而且利率挺陡，但是M1+也就是现金+单位的活期存款+居民的活期存款却并没有增加，本来金融词典中没有M1+这个概念，这是陈浩自己发明的一个符号，因为M0是现金，而M1则是现金+单位的活期存款，无论M0和M1都不足以概括现实中的流动性，所以才加上居民活期构成M1+。两年前的这个发现一来可以解释为什么M2大增却没有出现恶性通货膨胀，二来可以解释为什么中国股市涨不起来。前者是因为决定CPI的不是M2而是M1+，即流通中的货币量增加值，而不是由银行发出又重回银行趴着躺着的那些资金，比如财政收入以及相当部分的定期存款；后者则表明增量资金进入股市是有限的，存量资金不足以推动指数创新高，这些观点在以前的水皮杂谈中都有过介绍，读者不会特别陌生。


这些都只是现象。


本质在于，M2体现出来的货币超发，是一种被动的结果，那就是外汇占款人民币投放，有数据表明2009年、2010年两年增加的25万亿M2中，20万亿源于外汇占款人民币投放。M2是基础货币投放量乘以货币流通乘数的结果，三万亿外汇储备，理论上对应的是18万亿-21万亿的人民币，如果乘数是3则在54万亿-60万亿左右，如果是热钱乘数恐怕要扩大到5才合理。央行自2004年宏观调控以来，除2009年实行适度宽松的货币政策外，其他时间习惯性从紧，但是从紧之后M2还是如此，就是因为央行控制不了外汇热钱，所以中国的货币政策从来都是被动的，一旦热钱流出，大家只好裸泳。